早期A輪或A輪以前的估值有很大的松動，問題出現(xiàn)在中間環(huán)節(jié)。之前兩年拿到很多錢，照理大家應(yīng)該去創(chuàng)造獨角獸，結(jié)果全民追逐獨角獸。很多獨角獸公司拿到很多資金，只要他的資金還沒燒完，至今的投資者誰也不愿意下一輪的估值比他投資的時候低，所以到今年年底進(jìn)行審計，跟各家LP做報告，大家死撐著，我覺得讓子彈再飛一會兒，到明年二級市場應(yīng)該同步了。

曹軍波：我來自BC資金，僅代表個人觀點做一些探討和分享。一級市場因為做中后期PE投資，基本上是比較大的，2018年這個市場進(jìn)入了一個分化階段。有一批公司的估值其實有一定下調(diào)，可能10%或者20%，不具體去說；一部分公司正在募集新的一輪，但中間會有一部分投資意向比較大的基金撤出，這是第二類；第三類是有一些可能會出現(xiàn)募集的資金規(guī)模沒達(dá)到預(yù)期的情況；還有一類公司，在2018年，二級市場已經(jīng)成這樣的情況下，仍然不乏資金的追逐。

所以從PE角度來講，好的公司在2018年仍然是受到追逐的，當(dāng)然之前的估值過高的情況下，2018年多多少少會出現(xiàn)一個分化，這一點感觸還是蠻大的。

由天宇：我簡單說一下，BC資金披露的案例：未來、一脈陽光、貨車邦，汽車比較多一些，這都是剛才講的一些大案子，估值已經(jīng)到一個比較高的水平，如今在發(fā)行市場上是什么情況，請?zhí)锟傊v一講。

田定斌：大家好，我來自華泰聯(lián)合證券，我在華泰聯(lián)合證券先是做并購，2014年的時候分行業(yè)組，我?guī)У氖侨A泰消費組。二級市場大家都看得到，今年是深度調(diào)整的一年，一級、一級半市場2018年變化非常大。

首先是政策，2016、2017、2018這三年大家每天關(guān)注周五證監(jiān)會的政策發(fā)布，發(fā)現(xiàn)政策變動非常頻繁，這也跟市場的調(diào)整有關(guān)；第二是傳統(tǒng)的角度，證券市場就三大塊，一塊是IPO，一塊是再融資，一塊是并購。這三塊在2018年都有很大的變化，2017年是IPO大發(fā)展的一年，總共400多家。到2018年，其實年初的時候我們也有400多家公司，而現(xiàn)在差不多也就230多家公司在排隊。

首先在IPO這個角度，基本上是可以即到即申，尤其是創(chuàng)業(yè)板的小公司，符合條件隨時可以報。但另外一方面整個IPO條件高了，原來三千萬、五千萬的公司，很多券商都搶著去報。如今五千萬、六千萬的公司，券商壓力還挺大，因為整個審核條件變高了，這也是很大的變化。

其次是融資市場。2018年融資市場萎縮的比較厲害，差不多一半。最近有個數(shù)據(jù)，2018年1-11月份，上市公司再融資的規(guī)模在六千多億，2016年差不多15000億左右，2017年是12000億，但是到2017年下半年整個再融資開始收縮了?，F(xiàn)在上市公司是很難找到一個非常好的方式去融資，我覺得這也是下一步需要政策方面松綁的一個很重要的一點。

第三個就是并購。并購今年萎縮也很厲害，到現(xiàn)在為止證監(jiān)會通過的并購也就100多例，要知道去年和前年都是兩三百例，萎縮了一半。我覺得內(nèi)在變化很重要，以前并購難在賣方，大家不愿意賣都想去買。2018年最難做的是上市公司這一邊，買家沒有動力去做，而且覺得加杠桿風(fēng)險很大，整合壓力也很大。在這個基礎(chǔ)上，大家會覺得雙方意愿不是很強(qiáng)烈。

所以2018年總的來講確實是深度調(diào)整一年，往后我們也會繼續(xù)觀察。

由天宇：2018年投行IPO并購也是深度調(diào)整，幫田總打個廣告，華泰聯(lián)合證券在并購和IPO這塊，過去兩年是數(shù)一數(shù)二的投行，如果有IPO或者要并購需求可以找田總。最后請光大證券秦總談?wù)剬θ蚍秶难芯拷?jīng)驗。

秦波：謝謝由總，前面幾位領(lǐng)導(dǎo)說到了2018年是一個寒冬，實際上2018年是我們中國自己寒、自己冷，美國挺好的。我們可以看到美國的股市一路長流，到現(xiàn)在漲了十年，今年可能有一些動蕩，企業(yè)盈利也是一路上升。中國2017年好一點，2018年就一路調(diào)整。這種情況和我們經(jīng)濟(jì)增長的結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長的周期時間有關(guān)系，當(dāng)然也有很多原因是前幾年中國產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)，地產(chǎn)和金融占的太大，創(chuàng)新的東西太少。

前面有幾位演講的前輩們說的很好，我們創(chuàng)新的力度不夠，看不到新的東西出來。再加上今年中美貿(mào)易沖突，進(jìn)一步加大了二級市場的壓力，各種原因?qū)е麓蠹覍χ袊?jīng)濟(jì)的前景非常擔(dān)憂，也導(dǎo)致了中國自己的股票市場產(chǎn)生了很大的壓力。

和很多一級市場的同志聊過，大家都普遍支持倒掛，我非常認(rèn)可這種觀點。寒冬確實來了，是不是就會一直持續(xù)下去，倒不見得?，F(xiàn)在美國股票一路上漲，中國股票一路下跌，如果大家是站在上帝的角度投地球的股票，除非一直看空中國，一直覺得中國創(chuàng)新不行，一直覺得中國改革不行，那你可以不用管中國的股票了。如果大家對中國還有信心，我覺未來三到五年是非常好的一個時間點。

由天宇：現(xiàn)在可能是非常好的中國股市入市的時間節(jié)點。剛才我們提到2018年遇到很多壓力挑戰(zhàn)，新經(jīng)濟(jì)一詞在2018年很有熱度，也是今天討論的主題。請各位談一談新經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵到底是什么？或者它的真?zhèn)纬潭扔卸啻?，?yīng)該包含什么樣的特點？還是從邵總這邊開始。

邵俊：剛才在下面仔細(xì)傾聽了幾位大咖的主旨演講，已經(jīng)把新經(jīng)濟(jì)講的非常透徹了。我覺得新經(jīng)濟(jì)肯定是相對于老經(jīng)濟(jì)來說的。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，基本上就是前面講的幾個階段，尤其是在工業(yè)階段，我們以前讀書的時候都讀過，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)，生產(chǎn)力、生產(chǎn)資料、資本，都有一個產(chǎn)出。這樣最多就是一個線性的，邊際效應(yīng)是遞減的，最好就是邊際效應(yīng)不變。但是新經(jīng)濟(jì)靠科技的力量再加上輔助于模式的創(chuàng)新，使得可以突破傳統(tǒng)，所以我們最喜歡投資的就是可擴(kuò)展性的，你投入到一定階段，后面整個邊際利潤基本為零，典型的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)，互聯(lián)網(wǎng)思維，包括人工智能也是這樣。

我想強(qiáng)調(diào)一點，過去我們看到國內(nèi)有很多新經(jīng)濟(jì)公司，大多還是模式創(chuàng)新，靠資本推動，這個流行蠻危險的，危險來自于兩個方面，第一個你有錢，你的競爭對手也有錢，中國過去幾年不差錢；第二個萬一遇到像現(xiàn)在的資本寒冬，一旦后面的資金斷了，僅僅依靠模式創(chuàng)新的可能就是猝死斷崖。所以我認(rèn)為尤其到了寒冬，更重要的是整個技術(shù)的創(chuàng)新，使得天然有這樣一個技術(shù)壁壘，輔助于模式創(chuàng)始，這才是真正的新經(jīng)濟(jì)。

事實上很多的模式創(chuàng)新，源頭來自技術(shù)創(chuàng)新，如果沒有技術(shù)創(chuàng)新，也不可能有真正革命性的新模式。隨便舉個例子，如果沒有定位系統(tǒng)，移動支付系統(tǒng)，哪有共享經(jīng)濟(jì)。咱們現(xiàn)在看到的做共享團(tuán)購的拼多多，很多人都看不起它，甚至說它是降級，降維打擊，這個認(rèn)知很錯誤，拼多多歷年是依賴大量大數(shù)據(jù)分析，才能做精準(zhǔn)的細(xì)分，正因為有技術(shù)的支撐，才會有新的模式。

所以我想說，在新經(jīng)濟(jì)里面，如果離開了技術(shù)創(chuàng)新，光是依靠模式創(chuàng)新，這本身是一個偽命題，而且是比較危險的。

由天宇：可擴(kuò)展性，以及有技術(shù)深度參與的一些創(chuàng)新模式。請曹總談?wù)勀愕睦斫狻?/p>

曹軍波：今天參加這個會真的是特別受啟發(fā)，剛才幾位大咖講的視角非常廣，已經(jīng)說的很透徹了，從人類整個經(jīng)濟(jì)的波動，幾次產(chǎn)業(yè)革命，影射到現(xiàn)在我們看新經(jīng)濟(jì)，其實規(guī)律有很多還是共性的，大的市場里面，效率的顯著提升，是有幾個不同的階段。

我們把視角稍微縮小點，二十年前，1998年那時候新經(jīng)濟(jì)，大家也說互聯(lián)網(wǎng)，泡沫到2000年就破了，之后再次騰飛，中國BAT出來了。十年前，也就是移動互聯(lián)網(wǎng)，蘋果出來了，基于手機(jī)整個的邊際效益又提升了一個數(shù)量級，紅利又往上拉動一波。O2O出來了，TMB出來了，2014年出來了，那時候叫O2O，現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)變成新經(jīng)濟(jì)的研究了。

到這個時候為什么新經(jīng)濟(jì)又提出來了？說明下一個十年是什么，機(jī)會在哪里，在幾個大的產(chǎn)業(yè)市場里面，能顯著提升效率的領(lǐng)域在哪里，大家是非常關(guān)注的。這兩年AI金融、AI安防、AI醫(yī)療、汽車出行，大家希望用這樣的邏輯和視角去看這些領(lǐng)域，效率能不能顯著提升，現(xiàn)在初步能夠看到的一些領(lǐng)域里面，我覺得都符合這個原則，效率的確是帶來了極大的提升，大家想想是不是這樣。

所以在這樣一個邏輯框架下，我們就進(jìn)一步可以理解，為什么大家這么關(guān)注產(chǎn)業(yè)2B賦能，因為C端已經(jīng)基本上到頭了，中國的網(wǎng)民數(shù)量，中國智能手機(jī)，基本上70、80%連接達(dá)到成熟國家的水平，歐美集團(tuán)都是80%左右的連接，但2B基本上還是十年前，二十年前數(shù)字化信息化還沒有完成凸顯。

我覺得這一輪帶有時間的特點，帶有新技術(shù)變革效率提升，從這個角度了解新經(jīng)濟(jì)可以看到一些有趣的東西。

由天宇：每一個階段都會提新經(jīng)濟(jì)的說法，但是每個階段背后的特征有所差異，我感覺國內(nèi)好像提的少一點，這個話題田總怎么看？

田定斌：其實我覺得投行理解新經(jīng)濟(jì)稍微晚一點，我們敏感度偏低，剛才講華泰從2014年的開始分行業(yè)組，那時候我們理解行業(yè)組TMT組就是我們叫新經(jīng)濟(jì)，技術(shù)、傳媒、互聯(lián)網(wǎng)。但是到今天都變了，也隨著大家的理解發(fā)生了變化，就是今天講新經(jīng)濟(jì)?？赡芪覀儌鹘y(tǒng)行業(yè)里面也有很多的新技術(shù)的應(yīng)用，而且新技術(shù)也在不斷的迭代，這個邊界不斷發(fā)生變化，認(rèn)知也不斷變化。

另外我個人理解，真正的新經(jīng)濟(jì)，核心是兩點，一個是技術(shù)，第二是產(chǎn)品。很多模式創(chuàng)新，包括資本推動，最后從資本市場來講，真正有突破性的技術(shù)有壁壘；第二真的是一個創(chuàng)新，或者就是被大家接受的產(chǎn)品，產(chǎn)品的持續(xù)的能力是很強(qiáng)的，這兩點我認(rèn)為是構(gòu)成新經(jīng)濟(jì)的一個核心。

由天宇：真正不一樣的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)，最后想跟波總做一個探討，我個人感覺新經(jīng)濟(jì)是從港交所來的，你研究港股非常多，不知道這個感受對不對。

秦波：香港這個市場，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)比較多，這兩年港交所資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也做了很多變化，引入了很多新的像科技互聯(lián)網(wǎng)，生物制藥類公司到香港上市，也提出了新經(jīng)濟(jì)板塊的說法。客觀講從我們二級市場研究者的角度來看這些在香港上市，包括在美國上市的一些新經(jīng)濟(jì)公司，這幾年真正好的不多。我特別認(rèn)可邵總說過去我們的創(chuàng)新都是模式創(chuàng)新，真正技術(shù)創(chuàng)新的非常少，因為二級市場和一級市場相比較，二級市場很多公司非常成熟，去看很多大公司，這個優(yōu)勢建立的過程是一個技術(shù)不斷積累的過程，你會有很強(qiáng)的意識，要找就找好的公司。

特別是過去幾年我們A股市場也有很多新的模式驅(qū)動市值增長，最后被證明是錯誤的。從我們角度來講，這對于新經(jīng)濟(jì)公司有很多的期待，但是當(dāng)你真正去看一眼的時候，你發(fā)現(xiàn)現(xiàn)實很殘酷，這是第一個感覺。

第二個感覺雖然現(xiàn)在是資本寒冬，前面幾位領(lǐng)導(dǎo)也說了，但是我發(fā)自內(nèi)心的相信，現(xiàn)在的流動性整體來講還是非常寬裕的，2008年到現(xiàn)在，全球央行，美國、日本、歐洲的資產(chǎn)負(fù)債表才四萬億美金，現(xiàn)在14萬億美金，這幾年放了十萬億的錢出來，放出來的錢到哪去了？中國央行的資產(chǎn)負(fù)債表也是擴(kuò)大好幾倍，大部分到了地產(chǎn)，實在找不到好的東西。我不相信沒有錢，只要有好的技術(shù)，不管是一級市場還是二級市場，一定不會給特別便宜的估值。就算估值給的有點低也是階段性的，反而階段性比較低的時候，恰恰進(jìn)入一個比較好的時間點，很多上市公司，因為找不到特別多的亮點，感覺二級市場已經(jīng)很寒冬了，一級市場還要到二級市場割一把韭菜，實際上韭菜不會這么多了，現(xiàn)在中國散戶比較多，但是我相信未來只有自身提起來才有比較好的機(jī)會。

由天宇：您覺得過去兩年在港交所或者在美國上市的企業(yè)哪些屬于您相對有新特點的？有不錯的可以簡單說說。

秦波：我們是有合規(guī)規(guī)定的，不能做太多的評論，剛才邵總說了拼多多，我們也很看好，是這樣的。

由天宇：理解。前面幾位都聊到了一個關(guān)鍵詞就是技術(shù)，以及技術(shù)與產(chǎn)業(yè)的結(jié)合，我們今天這次的主題，說的這個智能產(chǎn)業(yè)，另外一側(cè)了解比較少，我想單獨請教一下田總，田總在華泰大消費體系跟蹤的項目特別多，您怎么看待我們提到的美好生活，這里面新的變化點，或者你做的一些案子里面，哪些是有價值的，能不能談一談。

田定斌：我覺得美好生活在做消費的市場里面，不管是創(chuàng)業(yè)者，還是投資人、中介機(jī)構(gòu)大家討論的是非常多的。我最近幾年也一直看消費，可能傳統(tǒng)的消費看的比較多一點，通常把消費看成衣食住行游樂購，每一個細(xì)分賽道里面都會有好的機(jī)會，但這個好的機(jī)會，其實都可以用美好生活四個字來總結(jié)。

比如說衣這一塊，現(xiàn)在大消費概念里面，男裝女裝，消費到這個階段要更個性化，如果再做一個品牌類的服裝，你沒有突出個性化，只是通過渠道的優(yōu)勢，很難在中國做起來一個很大的品牌。因為已經(jīng)有很多品牌開始通過渠道的擴(kuò)張做到極致了，但是仍然有一些聚眾時尚，聚眾個性化小而美的品牌還在蓬勃的發(fā)展。

包括家居、食品，食品里面很重要就是健康安全，食品這么多的公司，體量這么大，現(xiàn)在每年增長還是很好的，但是很難找到一個真正解決健康問題的公司。所以如果有公司在健康層面上真正投入，還是有很大的機(jī)會。這里面有技術(shù)創(chuàng)新，包括飲料，最近看了很多行業(yè)里面做飲料的，國外飲料有非常細(xì)分的品牌，國內(nèi)都是大品牌，比如說牛奶。不同的健康訴求的人，不同細(xì)分的市場，我們是沒有去抓的，這里面機(jī)會都非常多。

還有一點很重要，就是服務(wù)，美好生活里面，這個范圍很廣，包括教育、旅游，這些行業(yè)有太多的機(jī)會，如果再做大陸貨，以渠道為核心去做，機(jī)會都不大。

由天宇：要抓住在消費里面很多細(xì)分的特征，以及在服務(wù)商還有很多可以提升和創(chuàng)新的空間，謝謝田總。我有一個問題想單獨問一下BC資本的曹總，您這么多年研究見證過很多技術(shù)的研究和變化，能不能舉一個案例來說明怎么樣的技術(shù)和什么樣的產(chǎn)業(yè)結(jié)合確實提升了效率？就是很不一樣，前面我們說是概念，能不能舉一個案例，比如在汽車，或者是自動駕駛。

曹軍波：這個問題很好。我之前看到過一個案例，軟銀基金投了一家裝配式的公司，它的特點是什么呢就是通過裝配式的方式能夠工業(yè)化的把這個房屋從設(shè)計到生產(chǎn)到最后的裝備高效融合，這個里面綜合運用了多種已經(jīng)成型的技術(shù)，包括了IOT、BIM，但是他能把所有的信息完全打通，而且又能夠在第一時間之內(nèi)，他對2C、2B，效率極大的進(jìn)行提升，谷歌、facebook已經(jīng)給他很多的訂單，用很低的成本高效去完成。

這個就可以看出，他用目前已經(jīng)可以應(yīng)用的成熟技術(shù)，在整個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)完全打通，運用以前的SaaS、3D建模、供應(yīng)鏈管理，運用了標(biāo)簽掃描等等一些，施工現(xiàn)場所有東西運到那兒以后一組一組分開，怎么讓他無縫的最后高精準(zhǔn)的拼接成功，我覺得是一個非常有趣的案例，但是能復(fù)制到中國嗎？這又是一個問題了，中國全是混凝土鋼結(jié)構(gòu)，森林資源太寶貴了。但是它有一個共同的特點，不見得特別創(chuàng)新的技術(shù)，就是成熟的技術(shù)，但是它能夠在整個產(chǎn)業(yè)鏈形成一個閉環(huán)，的確是高效、低成本的交付了更好地滿足用戶需求的東西。我覺得這是從一個案例里面提煉出來的共性，這個共性在中國各個產(chǎn)業(yè)里面其實都面臨一些機(jī)會，不見得非得是那么高大上的，或者說你聽都沒有聽說過的技術(shù)，反而是成熟的技術(shù)運用到新的領(lǐng)域，只要能夠做到高效。

由天宇：謝謝曹總。想問邵總一下，舉一個您投過公司的案例來說說，尤其是在技術(shù)效率提升方面的作用和價值。

邵?。?/strong>我講一個人工智能公司在北京，這家公司叫做盈普。大家知道視頻是非常重要的表現(xiàn)方式，它肯定比之前的圖片、文字要豐富的多，但是有個問題，現(xiàn)在所有的長視頻也好，短視頻也好，包括在美國上市的視頻公司也好，基本都處于虧損狀態(tài)，表現(xiàn)力非常好，但找不到好的盈利模式。