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鈦媒體注：本文來自于微信訂閱號(hào)“互聯(lián)網(wǎng)指北”（hlwzhibei），鈦媒體經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

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“上市”對于一家創(chuàng)業(yè)公司來說意味著什么？具體案例可以參考B站。畢竟如果不是今年3月份的IPO救場，公共語境中的B站幾乎無限接近于標(biāo)準(zhǔn)意義上的“不健康項(xiàng)目”：

• 2018年1月，文化部所點(diǎn)名的6款涉及宣揚(yáng)色情、賭博、違背社會(huì)公德等禁止內(nèi)容類網(wǎng)絡(luò)游戲中，有兩款隸屬于B站旗下運(yùn)營；
• 2018年4月，《法制日報(bào)》發(fā)表的一篇題為《“彈幕”粗鄙言詞曝網(wǎng)絡(luò)文化低俗之風(fēng)》表示彈幕雖然是“視頻內(nèi)容爆紅的催化劑”，但本質(zhì)上是“網(wǎng)絡(luò)低俗文化恣意橫行”；
• 2018年6月，全國“掃黃打非”辦公室約談包括B站在內(nèi)的多家網(wǎng)站負(fù)責(zé)人，要求各平臺(tái)大力清理涉色情低俗問題的ASMR內(nèi)容，加強(qiáng)對相關(guān)內(nèi)容的監(jiān)管和審核；
• 2018年7月，CCTV新聞直播間欄目以“拒絕網(wǎng)絡(luò)低俗動(dòng)漫”為題，點(diǎn)名批評了B站等最受年輕人歡迎的動(dòng)漫APP……

當(dāng)然，我們沒有辦法去苛責(zé)一家創(chuàng)業(yè)公司去完全杜絕負(fù)面的發(fā)生，甚至從某種程度上來說，負(fù)面爆發(fā)頻次與市場潛力呈正相關(guān)——但負(fù)面的價(jià)值需要以“負(fù)面能夠被解決”為前提，而B站所暴露的問題卻幾乎是發(fā)展階段中無法自愈的：

比如用戶自主上傳的內(nèi)容低俗低質(zhì)，很大程度上來自于B站“UGC+興趣社交”的產(chǎn)品形態(tài)。這種產(chǎn)品形態(tài)會(huì)將一部分運(yùn)營職能讓渡給用戶，以此換取高粘性和高活躍度，但卻不可避免地將運(yùn)營路徑延長到不可控的空間內(nèi)，為違規(guī)操作留下了機(jī)會(huì)。

再比如ACG領(lǐng)域特殊的用戶群像，讓B站很難在當(dāng)前市場中找到現(xiàn)成的商業(yè)化運(yùn)營先例，從而不得不選擇以主動(dòng)探索的方式來優(yōu)化策略。只是不斷去“猜”就必然有“犯錯(cuò)”的可能，而市場從不會(huì)留下太多的“試錯(cuò)空間”。

所以很難想象，如果沒有今年3月28日陳睿與高層團(tuán)隊(duì)們在納斯達(dá)克交易所的那次敲鐘儀式，沒有象征著資本市場背書和消費(fèi)市場認(rèn)可的IPO，帶有深刻“小眾文化印記”的B站在既定軌道上將最終走向什么方向。

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準(zhǔn)備通過“上市”來緩解不適癥狀的互聯(lián)網(wǎng)公司還有映客與拼多多。

今年7月12日，映客完成了最高估值達(dá)105億港元的IPO，成為港交所有史以來的娛樂直播行業(yè)第一股。

但與“第一股”身份稍顯違和的是，據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2017年四季度映客用戶增長率為7.3%，落后于花椒、一直播等同類競品；而在日活（DAU）方面，映客也很難進(jìn)入以百萬日活劃分的直播行業(yè)第一梯隊(duì)。

更值得人們關(guān)注的信息出現(xiàn)在映客的招股書內(nèi)。招股書顯示，從2017年第一季度到第二季度期間，平均月活用戶數(shù)量大幅下降；2016年第三季度到2017年第三季度期間，付費(fèi)用戶也出現(xiàn)下降的情況。

對此，不少行業(yè)媒體的解讀是：隨著直播風(fēng)口的快速冷卻，映客自己也沒法保證業(yè)績?nèi)蘸竽芾^續(xù)維持大幅增長——所以寄希望于IPO能給映客一個(gè)“拓展業(yè)務(wù)”的機(jī)會(huì)。

拼多多也幾乎遭遇了同樣的“IPO前夜”。

就在拼多多正式赴美遞交IPO申請的當(dāng)月，也就是2018年6月，拼多多先后遭遇了被央視曝光的涉黃事件和613商家維權(quán)事件，引發(fā)了行業(yè)網(wǎng)站與社交媒體關(guān)于“拼多多模式”的一系列討論與質(zhì)疑。

而再向前回溯到2018年年初，爆火的拼多多成為了新的“行業(yè)公共對標(biāo)品”，包括阿里的“淘寶特價(jià)版”、唯品會(huì)的“云品倉”、網(wǎng)易考拉的“拼團(tuán)”在內(nèi)的很多電商領(lǐng)域新項(xiàng)目，都將最終的目標(biāo)鎖定在被拼多多所激活的“拼團(tuán)分銷”市場中。

因此在7月16日向美國證券交易委員會(huì)（SEC）提交了更新后的IPO申請書中，拼多多明確地強(qiáng)調(diào)了資金的主要用途：40%用于增強(qiáng)和擴(kuò)大公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)，40%用于技術(shù)研發(fā)——而這兩個(gè)發(fā)展階段的創(chuàng)業(yè)公司最主要的訴求，在此前三年里共燒掉了13億人民幣的資金，幾乎已經(jīng)觸及中國市場的“寬容極限”了。

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不過也并不是每個(gè)創(chuàng)業(yè)病例，都有機(jī)會(huì)拿到這劑特效藥的處方。因?yàn)橘Y本市場的準(zhǔn)入門檻相當(dāng)硬核，硬核到只談當(dāng)下不看過去和未來。而這種硬核做派前不久在足球世界里進(jìn)行過一次精準(zhǔn)演繹：

6月27日，由于俱樂部所有者李勇鴻先生的財(cái)務(wù)狀況被認(rèn)定為“不健康”，歐足聯(lián)曾宣布意甲豪門AC米蘭違反“財(cái)政公平政策”（即俱樂部財(cái)政收支平衡被眼中破壞），剝奪其2018/19賽季歐羅巴聯(lián)賽的參賽資格。

但到了7月20日，由于美國對沖基金埃利奧特獲得了俱樂部的實(shí)際控制權(quán)，并且在完成注資的同時(shí)提供清晰可靠的建隊(duì)計(jì)劃，歐足聯(lián)仲裁法庭決定撤回歐聯(lián)杯禁令，允許米蘭出戰(zhàn)下賽季的歐聯(lián)杯。

看，即便米蘭曾經(jīng)7次奪得象征著足壇巔峰的歐洲冠軍杯，即使米蘭曾經(jīng)看擁有卡卡、馬爾蒂尼、范巴斯滕這些有著世界影響力的頂級足球，但真正在取得“歐聯(lián)杯準(zhǔn)入證”過程中起到關(guān)鍵作用的，卻是埃利奧特財(cái)團(tuán)入主后所帶來的資源支持與市場背書。

這樣的硬核劇本在IPO中同樣適用：

按照IPO定價(jià)的內(nèi)部因素，即公司內(nèi)部的盈利能力、經(jīng)營能力、成長能力、償債能力、周轉(zhuǎn)能力、和資產(chǎn)規(guī)模等因素，二次元、直播和拼團(tuán)這三個(gè)仍然處在“燒錢換流量”的行業(yè)即使能夠勉強(qiáng)完成IPO，其前景也很難獲得資本市場的青睞——被廣泛看好的小米也受制于“內(nèi)部因素”的乏力，而在正式敲鐘之前不斷回調(diào)自己的總估值。

但另一方面，由于IPO定價(jià)也需要參考外部因素，即產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)、公司所處行業(yè)等因素，對B站、映客和拼多多分別參股投資的騰訊，顯然在這波“上市救場熱”中起到了關(guān)鍵性的作用。

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如果我們從融資的基本意義，即上市對于公司最直接的意義是融資意義來看，“被騰訊投資”對于大多數(shù)創(chuàng)業(yè)者來說是一件好事。

尤其是當(dāng)3Q大戰(zhàn)后，當(dāng)騰訊旗幟鮮明地將企業(yè)發(fā)展思路從“專注于流量”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皩Ｗ⒂诋a(chǎn)品”，并推出微信這款行業(yè)標(biāo)桿級別的產(chǎn)品后，騰訊在大眾語境中逐漸與“優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品經(jīng)理”這樣標(biāo)簽綁定在一起。

而當(dāng)騰訊的投資策略也慢慢帶有鮮明“產(chǎn)品導(dǎo)向”，“被騰訊投資”一方面成為了創(chuàng)業(yè)者希望得到的認(rèn)可，另一方面也成為了資本市場尋找優(yōu)秀項(xiàng)目的參考依據(jù)：據(jù)2018年一季度的騰訊財(cái)報(bào)顯示，240億利潤中其他收益占了75億，這部分收益就絕大部分來自投資公司IPO帶來的公允價(jià)值變化。

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但回到主題上來，當(dāng)我們把IPO還原成其本質(zhì)定義上的“一家企業(yè)或公司第一次將它的股份向公眾出售”，那么這些尋求“上市救場”的公司則很容易陷入一個(gè)悖論：

騰訊能夠幫助他們順利完成IPO，以幫助他們換取更多的時(shí)間或資本支撐，來兌現(xiàn)預(yù)期計(jì)劃中的市場潛力，但進(jìn)入資本市場后騰訊和原有的產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)的占股則會(huì)被相對稀釋。

雖然這種相對的稀釋程度，可以通過“限制股票發(fā)行規(guī)模”等方式進(jìn)行一定的控制，但由于私有公司與上市公司之間存在責(zé)任主客體差異（即對公司內(nèi)部負(fù)責(zé)以及對全體股東負(fù)責(zé)），其原本大股東或核心團(tuán)隊(duì)的決策、行動(dòng)、計(jì)劃都會(huì)受到更多的限制。

此時(shí)如果我們認(rèn)定一家公司的“產(chǎn)品優(yōu)秀”、“業(yè)務(wù)能力強(qiáng)”，歸結(jié)為核心團(tuán)隊(duì)/投資方對品質(zhì)要求的嚴(yán)格把控，那么在資本入局后受到限制的“把控”是否還能繼續(xù)施加正向的引導(dǎo)，就成為了一個(gè)很大的未知數(shù)——倘若IPO的初衷只是品牌建設(shè)，那就更得不償失了。

或許正是基于這樣的考慮，騰訊參與推動(dòng)的IPO幾乎都出現(xiàn)了不同程度的震蕩甚至破發(fā)：

1. 躊躇滿志的B站，在上市首日便跌破發(fā)行價(jià)；
2. 唯品會(huì)5月15日公布了騰訊入股后的第一份財(cái)報(bào)，低于市場預(yù)期的表現(xiàn)讓其股價(jià)一日暴跌近20%；雖然目前股價(jià)穩(wěn)定在10美元左右，但較年初跌幅近半；
3. 在港股登陸的眾安在線、閱文集團(tuán)和易鑫股份三家騰訊系公司，截止7月初，三家的股價(jià)分別較最高時(shí)跌去51.4%、30.3%和68.5%。

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無論從數(shù)量上看還是從體量上看，今年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的IPO顯然過熱，據(jù)說港交所還迎來了建所一百多年歷史上，首次在同一天有8家公司同時(shí)敲鐘上市的盛況。

然而上述的例證告訴我們，如今的IPO正越來越多地被“功能化”對待，并且這種“功能化”的轉(zhuǎn)變往往脫離了IPO“增加融資”“完成行業(yè)整合或自我重組”“增加股票流動(dòng)性”的初衷，轉(zhuǎn)而承載了更多“釋放競爭壓力”“增強(qiáng)品牌建設(shè)”的運(yùn)營職能。

在這樣的背景下，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的扎堆上市帶給市場的更多是活力，還是將隱患通過IPO這個(gè)渠道向公眾層面進(jìn)行均攤，都成為了投資者或者創(chuàng)業(yè)者所必須要首先思考的問題。

7年前，在一次討論“什么是騰訊開放能力”的總辦會(huì)上，馬化騰和與會(huì)的 16 名高管一起，從21個(gè)他們心目中的騰訊核心能力中，敲定了兩個(gè)：一個(gè)叫作資本，一個(gè)叫作流量。騰訊這幾年也憑借“資本+流量”的打法，投資了600多家企業(yè)，成為了中國最成功的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

但幸存者偏差之外，企業(yè)巨頭與創(chuàng)業(yè)求生之間的容錯(cuò)量不對等，常常是人們最容易在天文數(shù)字IPO之下被忽略的問題——即使騰訊的投資版圖中，還有很多公司和項(xiàng)目直接走向了失敗，達(dá)睿咨詢創(chuàng)始人，首席分析師馬繼華曾經(jīng)這樣分析騰訊系公司上市的熱潮：

“騰訊流量紅利即將終結(jié)，微信用戶數(shù)增長已經(jīng)非常慢，天花板將在2018年呈現(xiàn)，用戶的使用時(shí)長也因?yàn)轭^條抖音等的發(fā)展而被分流，這些依靠騰訊流量的公司必須趕在流量枯竭之前上市套現(xiàn)，否則就真來不及了。”

市場正在形成對IPO的耐藥性，就給創(chuàng)業(yè)公司逆境求醫(yī)的時(shí)間已經(jīng)不多了。

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